מידרוג, חברת הדירוג המתמחה בדירוגי אג"ח נזכרה שיש בעיות בחברת אול-יר ובאג"ח של החברה שמדורגות על ידה. נהדר, רק הבעיה שהיא נזכרה אחרי שהסוסים ברחו מהאורווה.
הנה פרסום מלפני שבועיים וחצי – אג"ח אמריקאיות – המקרה של אול-יר
רובי ויניצקי, אנליסט בכיר – מעריך דירוג ראשי; חי ריעני, רו"ח, אנליסט – מעריך דירוג משני; רן גולדשטיין, סמנכ"ל – ראש תחום נדל"ן האחראים על הדירוג של אול-יר מסבירים כי "הורדת הדירוג נובעת מאי שמירה על יחסי מינוף מתחת ל-65% לאורך זמן. נכון ל-30 בספטמבר חס החוב ל-CAP הסתכם בכ-69% בדומה ליחס זה נכון לשנה שעברה.
"אי הורדת יחסי המינוף במקביל לאי שמירה על יתרות נזילות מהותיות לצרכי שירות אגרות החוב, משפיעה לשלילה על הפרופיל הפיננסי של החברה. כמו כן, היעדר נגישות החברה לשוק ההון בישראל מצריכה את החברה לייצר יתרות נזילות ממימוש ומימון מחדש של נכסים.
"דירוג החברה נתמך, בין היתר, בענף הפעילות המתמקד בדיור להשכרה ברובע ברוקלין, ניו יורק. תחום זה מאופיין בביקושים יציבים, בשיעורי תפוסה גבוהים לאורך זמן ובפיזור שוכרים אינהרנטי. היקפי הפעילות של החברה תומכים בפעילות העסקית של החברה, כך שנכון לסוף ספטמבר ,לחברה מעל ל-2500 יחידות דיור הפזורות בכ-150 בנייני מגורים. סך המאזן, של החברה נכון לתאריך זה, מסתכם בכ-2.2 מיליארד דולר ובולט לחיוב לרמת הדירוג. יש לציין, את יכולת החברה להגדיל את היקפי הפעילות והיקפי ההון העצמי המשויך לבעלי המניות בשנים האחרונות. הון זה הסתכם בכ-475 מיליון דולר, זאת בהשוואה לכ-190 מיליון דולר נכון לסוף 2015.
"גידול זה נובע בעיקרו מיצירת ערך במספר פרויקטים ובעיקרם בפרויקט החברה בשכונת בושוויק, בברוקלין. דירוג החברה מושפע לשלילה מיחסי כיסוי איטיים לרמת הדירוג, הנובעים בעיקר מסביבת הפעילות והן מייזום פרויקט בושוויק. בנייתו של שלב ב' צפויה להסתיים במהלך הרבעון הראשון לשנת 2019.
"מידרוג צופה, כי גם בטווח הזמן הארוך, יחסי הכיסוי יהיו איטיים ביחס לרמת הדירוג. יחסים אלו משפיעים לשלילה על התזרים השיורי כך שהחברה צריכה להתבסס על מקורות אחרים לפירעון אגרות החוב. כמו כן, היעדר גמישות פיננסית על נכסים שאינם משועבדים משפיעה לשלילה על הפרופיל הפיננסי של החברה. יצוין, כי נכון לספטמבר החברה חורגת מאמת המידה בדבר יחס חוב פיננסי נטו מתואם ל-EBITDA מתואם הקבוע בשטר הנאמנות של סדרת אגרות החוב ב' באופן המקנה למחזיקי אותן אגרות החוב תוספת ריבית בשיעור של 5% בתקופת החריגה. על פי תחשיבי החברה, אשר הועברו למידרוג, היחס צפוי להשתפר בשנת 2019. יצוין, כי במקרה שהיחס האמור יעלה על 19 ,הדבר עלול להשפיע לרעה על הדירוג היות וחריגה של שני רבעונים ביחס זה מהווה עילה לפירעון מידי.
"תרחיש הבסיס של מידרוג מניח את סגירת מימון השלב השני בפרויקט בושוויק, בהתאם לדיווחי החברה. סגירת מימון זו צפויה להגדיל את יתרות הנזילות של החברה. כמו כן, מידרוג צופה את השלמת הייזום בפרויקט בושוויק ובהתאמה עליית ערך מסוימת בהתאם להערכת שווי הנכס כנכס גמור. בהתאם למידע שנמסר מהחברה, מידרוג צופה, כי בעל השליטה יעביר לחברה נכס במהלך הרבעון הראשון לשנת 2019 וכי החברה תפעל למימוש נכסים. יחסי המינוף חוב ל-CAP צפוי להסתכם בכ-69% ,באופן ההולם את רמת הדירוג. עם זאת, לא נלקחו בחשבון עליות שווי שהחברה צופה בקרקעות שבבעלותה. יחסי הכיסוי של החברה צפויים להסתכם בשנת 2018 במעל ל-100 שנים וצפויים לרדת, אך להיוותר איטיים ולבלוט לשלילה גם בטווח הזמן הארוך. מידרוג צופה, כי החברה תפעל למימוש נכסים ומימון מחדש במטרה לשמור על יתרות נזילות פרמננטיות בהיקף של כ-30 מיליון דולר".
פירוט השיקולים העיקריים לדירוג
במידרוג מסבירים את השיקולים העיקריים להורדת הדירוג – "סביבת פעילות יציבה התורמת לפרופיל העסקי של החברה. תיק נכסים מניבים המאופיין ביציבות תזרימית ושיעורי תפוסה גבוהים באופן המשפיע לחיוב על הדירוג נכון לספטמבר, לחברה אחזקות בנכסים מניבים, לרבות מעל ל-2500 יחידות דיור להשכרה ברובע ברוקלין, ניו יורק, המושכרות בשיעור תפוסה של כ-95% . ענף הפעילות של החברה, מאופיין בביקושים גבוהים, פיזור שוכרים אינהרנטי ויציבות עסקית המתבטאת בשיעורי תפוסה ומגמות שכר דירה חיוביות, באופן התורם לפרופיל העסקי של החברה. בנוסף, בבעלות החברה מתחם מלונאי Vale William ,בברוקלין (המשועבד לטובת סדרת אג"ח ג') וכן מספר קרקעות. יש לציין, כי לחברה תלות בפרויקט בושוויק, אשר הינו הנכס המרכזי של החברה אך תלות זו מתמתנת מפיזור השוכרים האינהרנטי ומגמות הביקוש בסביבת הפעילות.
"יחסי מינוף ההולמים את רמת הדירוג; יחסי כיסוי איטיים לרמת הדירוג המשפיעים על התזרים השיורי של החברה ההון העצמי של החברה וההון העצמי המשויך לבעלי המניות הסתכם, נכון לספטמבר -659 ובכ-475 מיליוני דולר, בהתאמה. כמו כן, יחס חוב ל-CAP לאותו מועד הסתכם בכ-69% ,בדומה לתקופה המקבילה אשתקד. מידרוג צופה, כי לאחר השקעות נוספות בפרויקט בושוויק, מימון מחדש של שלב ב' באותו פרויקט, הזרמת נכסים ומימוש נכסים יחס זה צפוי להישאר ברמתו. עם זאת, החברה צופה, כי במהלך שנת 2019 ,קרקעות בבעלות החברה, צפויות לבטא עליות שווי באופן שיוריד את יחס המינוף לכ-65%.
"יחס החוב ל-FFO של החברה, צפוי להסתכם, בשנת 2018 במעל ל-100 שנים. יחס זה בולט לשלילה לרמת הדירוג והינו איטי לאור אופי הפעילות של החברה, אך גם לאור הייזום המשמעותי בשנים קודמות של פרויקט בושוויק. היקף ה-FFO צפוי להסתכם בטווח הבינוני-ארוך בכ-20 מיליון דולר ולהלום את רמת הדירוג, אך לאור העובדה, כי לחברה שותפים במספר נכסים, התזרים השיורי (לאחר פירעון אמורטיזציה) אינו צפוי להיות מהותי.
"חוסר גמישות פיננסית מנכסי החברה מדגיש את הצורך ביצירת מקורות נזילים לצרכי שירות אגרות החוב, בין היתר על ידי מימוש נכסים לחברה נכסים לא משועבדים בהיקף זניח. בנוסף, לאור התזרים השיורי הנמוך בטווח הזמן הקצר- בינוני ולאור שחיקה בנגישות לשוק ההון בישראל, החברה זקוקה למימוש ומימון מחדש של נכסים לצורך שמירה על יתרות נזילות מהותיות לצרכי שירות אגרות החוב. תרחיש הבסיס של מידרוג, מניח מימון מחדש ומימוש נכסים בהתאם לתכנית שהוצגה על ידי החברה. ככל שהאמור לא יתרחש, עשויה להיות לדבר השפעה לשלילה על הדירוג.
אג"ח אמריקאיות – המקרה של אול-יר