מעודכן ל-08/2022

מה הן בכלל אותן "קרנות מחקות"?

קרנות מחקות הן קרנות נאמנות שמטרתן להשיג תשואה קרובה ככל האפשר לתשואת המדד הנעקב – בשונה מקרנות נאמנות אקטיביות או מנוהלות, שבהן המטרה היא להשיג תשואה גבוהה יותר מתשואת המדד הנעקב.

על פי רוב, קרן מחקה תנסה להשיג את מטרתה באמצעות קניית כלל הנכסים שמרכיבים את המדד. לדוגמה, קרן מחקה מדד ת”א 35 תרכוש את כל 35 המניות שמרכיבות את המדד, בהתאם למשקלן היחסי. לעומת זאת, קרן מנוהלת שמדד הייחוס שלה הוא ת”א 35 תרכוש אך ורק את המניות ה”טובות” מתוך המדד, שלדעת מנהל הקרן יניבו תשואה גבוהה יותר מהממוצע, ותימנע מרכישת המניות שצפויות לדעתו להניב תשואה נמוכה מהממוצע.

על פניו, הרעיון של השקעה אקטיבית נשמע אטרקטיבי ומוצלח יותר: הרי אם יש מומחה שיכול לברור עבורנו את המניות הטובות בלבד, מה ההיגיון לקנות הכול מהכול, בלי הבחנה?

מה הם היתרונות של השקעה פאסיבית?

ההשקעה במדדים היא השקעה פאסיבית – אין צורך בניהול שוטף, אין צורך בבדיקת השקעות או במכירה וקנייה לעתים תכופות במקביל לאירועים בשוק, דוחות ואירועים בחברות עצמן. הגישה הזו מגדילה את קהל המאמינים שלה באופן רציף, אבל היא עומדת בסתירה למוטו של תעשיית הקרנות, שדוגלת בניהול של מנהלי השקעות מומחים כדי לייצר תשואה עודפת. בפועל, הציבור משתכנע שקשה ואפילו בלתי אפשרי "להכות את השוק" לאורך זמן, כלומר לספק תשואה עודפת מעל המדד במשך תקופה ממושכת; וגם אם התשואות ברוטו נאות, במקרים רבים דמי הניהול בניהול האקטיבי גורמים לתשואה נטו להיות מאכזבת ביחס למדד הייחוס.

על רקע זה, הציבור התחיל להצביע ברגליים, ולאט לאט הוא עובר לתעשייה הפאסיבית/עוקבת המדדים. היתרונות העיקריים של המוצרים העוקבים (כל הסדרות) הן עלויות נמוכות, שקיפות מלאה, והסברה מצוינת – כן, הציבור רוצה מוצרים ברורים ופשוטים להבנה, וחושש ממוצרים מורכבים שמצריכים ממנו הבנה פיננסית.

כאן אין צורך לנתח דוחות, אין צורך להבין מה זה מכפיל רווח, וגם לא חשוב לדעת מה הקשר בין הריבית של בנק ישראל לשוקי החוב העולמיים – פשוט מקבלים את המדד.

עם זאת, חשוב להדגיש – יש מנהלי השקעות שמכים את השוק ולאורך זמן. אומנם אלו מעטים, אבל הם קיימים.

תעודות הסל הפכו לקרנות סל

קרנות מחקות החלו להופיע בשוק המקומי בשנת 2008, כמענה של הגופים המנהלים קרנות נאמנות למכשירים הפסיביים – תעודות הסל (ETN) עוקבות המדדים. פשוט, מנהלי הקרנות הבינו שאם אי אפשר להילחם בהן כדאי להצטרף אליהן.

תעודות הסל הבטיחו למשקיעים את תשואת המדד (בניכוי עלויות ודמי ניהול), הן נסחרו על פני כל היום (מסחר תוך יומי) להבדיל מהקרנות נאמנות שנסחרות פעם אחת ביום, ודמי הניהול עליהן נמוכים מאוד. על רקע זה נקלטו תעודות הסל בישראל באהדה רבה – זה התחיל בתאלי 25 של פסגות (אז פסגות אופק) ונמשך בתעודות הסל של קסם מקבוצת אקסלנס שהושקו בצורה מוגברת משנת 2004. במקביל הקימו בתי ההשקעות הגדולים האחרים, או שרכשו, חברות ופעילויות בתחום – תכלית, אינדקס, מבט ועוד.

הבעיה הגדולה של תעודות הסל הייתה שהיה קיים סיכון שנבע ממצבו הפיננסי של מנפיק התעודה. הנפקת תעודה שקולה להנפקת איגרות חוב. מנפיק התעודה מנפיק אותה למחזיק והוא חייב לו את המדד עצמו. זה כמו איגרת חוב, ואם המנפיק נקלע לבעיות פיננסיות ונתקל בקושי להחזיר חובות, הבעיה הזו מתגלגלת למחזיקי החוב, כלומר מחזיקי התעודות. קרנות הנאמנות פועלות אחרת – יש חשבון נאמנות של המחזיקים שבו מנוהל הכסף, והקרן רק מנהלת את חשבון הנאמנות הזה. אם מנהל הקרן בבעיה פיננסית, לא ניתן לגעת בחשבון הנאמנות.

וזו הסיבה שבתחילת 2018 יושמה בישראל רפורמה גדולה ומקיפה להמרת כל תעודות הסל לקרנות סל שהן למעשה קרנות נאמנות ולא סוג של התחייבות. כלומר, סיכון המנפיק כבר לא קיים. במסגרת הרפורמה עברה התעשייה שינוי גדול שכלל גם צמצום של מספר התעודות. על קרנות סל תוכלו לקרוא כאן.

קרנות מחקות – יותר קרובות לקרנות סל מאשר לקרנות נאמנות

על כל פנים, בעבר הכניסה של תעודות הסל לשוק המקומי, במיוחד תחת הסיסמה שלא ניתן להכות את השוק ועדיף להשקיע במדדים, דרשה מקרנות הנאמנות מענה בדמות מוצרים מסוג אחר, ועל רקע זה הן הרחיבו את סל הקרנות גם לקרנות המחקות. קרנות מחקות עוקבות אחרי מדדים, הן לא מבטיחות את תשואת המדד, הן שואפות להיצמד למדד. הקרנות המחקות יכולות להיות על כל סוגי המדדים – מדדי מניות, מדדי אג"ח ומדדים אחרים. היקפן הכספי של הקרנות האלו גדל בשנים האחרונות, והן מהוות יותר מ-10% מהיקף תעשיית קרנות הנאמנות.

החיסרון המשמעותי ביותר של הקרנות המחקות הוא שהן אינן נסחרות במשך כל היום (מסחר תוך יומי), אלא רק פעם אחת ביום לפי שער הסגירה. זה מגביל את המשקיעים בקרנות, הם לא יכולים לפעול אם יש אירועים מסוימים, הם מוגבלים להעברת הוראות עד שעה מסוימת, וזאת בעוד בקרנות הסל מתקיים מסחר שוטף.

 דמי הניהול על קרנות מחקות נמוכים משמעותית ביחס לקרנות האקטיביות. מדובר בדמי ניהול שקרובים לדמי הניהול של קרנות הסל. בשנים האחרונות מקביל להורדת הריבית והתשואה הנמוכה הצפויה באפיק האג"חי, מנהלי הקרנות המחקות כמעט איפסו את דמי הניהול על קרנות מחקות אג"חיות, כאשר בקרנות המחקות המנייתיות דמי הניהול מלכתחילה שאפו לאפס, על רקע התחרות. אבל, במהלך 2016, אחרי שנים של דמי ניהול אפסיים, החליטה מגדל, המובילה את תחום הקרנות המחקות, להעלות את דמי הניהול בשורה של קרנות מחקות מאפס ל-0.15%-0.25%. בעקבותיה הלכו חלק גדול ממנהלי הקרנות האחרים.

חשוב לציין, קרנות מחקות אמנם מתנהלות בדמי ניהול נמוכים ולרוב אפסיים, אבל בעת רכישת הקרנות האלו יש לשלם עמלת מכירה ועמלת קנייה, שאינה קיימת על קרנות נאמנות אחרות, אבל כן קיימת בעת רכישה ומכירה של קרנות סל.

הקרנות המחקות עצמן, וזה אולי יישמע מוזר, לא מחזיקות את נכסי הבסיס. כלומר, למרות שהיינו מצפים שקרן מחקה שעוקבת אחרי מדד מסוים תחזיק את המניות או את איגרות החוב המרכיבות את המדד, הרי שבפועל אתם תמצאו בהרבה מאוד קרנות מחקות מק"מים (מלווה קצר מועד).

איך זה יכול להיות? ובכן, קרנות מחקות רוכשות נגזרים פיננסיים/מכשירים פיננסיים על המדד במינופים שונים, כדי לקבל זיקה ישירה למדד, והחלק האחר של הכסף שוכב במק"מ ובפיקדונות. הטכניקה הזו לא אמורה להשפיע על המשקיעים – הם אמורים ליהנות מתשואה שקרובה לתשואת המדד.

ולמה רק קרובה למדד ולא בדיוק תשואת המדד עצמו? ובכן, יש בכל זאת עמלות של הקרן עצמה (מכירה וקנייה) , יש דמי נאמן שמהווים כמה מאיות בודדות – לרוב 3-4 מאיות, ויש טעות עקיבה שמבטאת את חוסר היכולת של מנהל הקרן לעקוב בצורה מושלמת אחרי המדד. הביצוע השוטף כדי לחקות את הרכב הניירות במדד עלול להביא לפער נקודתי בין המדד בפועל לבין ההחזקות בקרן, וזה יוצר הפרש, לרוב קטן מאוד, בין ביצועי המדד לבין ביצועי הקרן המחקה.

• נזילות – יתרון נוסף למשקיעים הוא נזילותן של הקרנות המחקות. אם אתם משקיעים במניות ובאיגרות חוב, וגם בקרנות סל, באופן ישיר, אתם עלולים להיתקע עם נייר ערך לא סחיר. בקרנות נאמנות בכלל ובקרנות מחקות בפרט אין דבר כזה, אתם יכולים למכור בכל רגע. השיקול הזה לא ממש דרמטי, אחרי הכול, הקרנות המחקות אמורות להשקיע במדדים שמורכבים מניירות ערך נזילים, ומעבר לכך בקרנות הסל המתחרות בקרנות המחקות, לרוב יש עושה שוק שדואג שיהיה מסחר שוטף, ומחויב לנזילות בכל היקף. אבל השאלה היא באיזה מחיר הוא עושה זאת? וזה מביא אותנו לעוד יתרון של הקרנות המחקות.

• בקרנות המחקות מחיר העסקה הוא המחיר ההוגן, המחיר הכלכלי, המחיר האמיתי שנקבע מסך נכסי הקרן חלקי מספר היחידות. זה יתרון ביחס לקרנות הסל. בקרנות סל לא בהכרח מקבלים את המחיר ההוגן. המחיר בשוק נקבע בין רוכש למוכר, כאשר מנפיק קרן הסל, שהוא גם לרוב עושה השוק שלה, מספק ציטוטים למכירה וקנייה. בפועל מי שרוצה לקנות קונה לרוב במחיר מעט גבוה ממחירה ההוגן של קרן הסל וההיפך – מי שמעוניין למכור מוכר במחיר מעט נמוך מהמחיר ההוגן, ומי שמרוויח מההפרש בין המחיר בפועל למחיר ההוגן הוא לרוב עושה השוק, וזה הרווח הגדול של מנפיקי קרנות הסל. לעומת זאת, בקרנות המחקות מקבלים תמיד את הערך הנכסי הנקי, את המחיר ההוגן של הקרן.

יתרונות נוספים של השקעה בקרנות מחקות – אין עמלת הפצה לבנקים; הדיבידנדים מושקעים בחזרה ולכן אין מס על המשקיע (יש דחיית מס), בעוד שבקרנות הסל הדיבידנדים לרוב מחולקים, ואז נוצרת חבות מס למחזיק.

איזה מדדים יש בבורסה?

כאמור, הקרנות המחקות עוקבות מדדים. אז מהו בעצם מדד? מדד הוא למעשה סל של ניירות ערך, כמו מניות או איגרות חוב. זה יכול להיות מדד של המניות המובילות בבורסה מבחינת גודל – שווי שוק – מדד ת"א 35 שמכיל את 35 המניות הגדולות ביותר בבורסה בת"א, וזה יכול להיות מדד תל בונד 60, שמבטא את הביצועים של 60 סדרות איגרות חוב קונצרניות גדולות. לכל נייר ערך יש משקל במדד, והמדד משקלל את ביצועי כל הניירות, ומספק למעשה תשואה ממוצעת של כל הניירות במדד.

שוק האג"ח המקומי מכוסה על ידי מדדי התל בונד השונים (כמות שונה של אג"ח בכל סדרה) המורכבים מאיגרות חוב קונצרניות – של חברות, וכן ישנם מדדי האג"ח הממשלתיות. שוק המניות המקומי מתמקד במדדים העיקריים – מדד ת"א 35 ומדד ת"א 120 שעוקבים אחרי 35 ו-120המניות הגדולות מבחינת שווי שוק בבורסה המקומית, וכן יש מדדים נוספים, לרבות מדד מניות הבנקים, טכנולוגיה, מניות קטנות ועוד.

לכל אחד מהמדדים המוזכרים וכן למדדים נוספים, לרבות מדדי מניות בחו"ל ומדדי אג"ח בחו"ל, יש שורה של קרנות מחקות עוקבות. יש כמה דרכים לאתר את הקרנות המחקות, אבל נפרגן לפורטל פאנדר שמרכז את כל הקרנות המחקות בעמוד אחד.

לסיכום, קרנות מחקות ב-5 נקודות:

• קרנות מחקות עוקבות אחרי מדדים (כל קרן אחרי מדד מסוים).
• הרציונל של השקעה במדדים – לא ניתן להכות/לנצח את המדדים, ולכן הכי טוב ונכון להשקיע במדד עצמו.
• התשואה בפועל קרובה לתשואת המדד, אך היא לרוב מעט מתחת למדד בשל טעות עקיבה.
• קרנות מחקות גובות דמי ניהול נמוכים במיוחד.
• יתרונות נוספים – פשטות ושקיפות.
• הקרנות המחקות מהוות כבר כ-10% מתעשיית קרנות הנאמנות.

עדכונים:

(הרחבה כאן) נובמבר 2021 – הקרנות האקטיביות המסורתיות ממשיכות לבלוט גם החודש עם גיוס של כ-2.4 מיליארד שקל, בעוד שבקרנות הפסיביות (קרנות מחקות וקרנות סל) נרשם גיוס של כ-1.1 מיליארד שקל.

יוני 2021 – מנהלי קרנות הנאמנות האקטיביות אימצו את המתווה החדש של הרשות לניירות ערך על פיו יצומצמו מספר הקרנות הדומות באותה קטגוריה . במהלך החודשים הקרובים יתבצעו מיזוגים בין קרנות, מדיניות  ההשקעות שלהן תותאם לקריטריונים החדשים, וכתוצאה מכך יפחת מספרן של קרנות דומות בכל סיווג של אפיק השקעה. (הרחבה כאן)

 אוקטובר 2020 – הרשות לניירות ערך פועלת לצמצום קרנות הנאמנות בישראל (להרחבה)

פברואר 2020 – האם למכור את קרנות הנאמנות? שאלה שעולה על רקע משבר הקורונה. התשובה היא כמובן איזה סוג של משקיעים אתם – לטווח ארוך או לטווח קצר (הרחבה כאן)

מאי 2019 – השקה של קרנות סל בדמי ניהול אפס. קסם ופסגות משיקות קרנות סל בדמי ניהול אפס במטרה להגדיל את היקף נכסי קרנות הסל. מנהלי קרנות הסל לכאורה מפסידים בדמי ניהול אפס, אלא שיש להם אפשרויות נרחבות להרוויח מסביב – הם יכולים להרוויח מעשיית השוק בקרנות אלה, מפערי ריביות בגין נכסים שונים של הקרן ומעמלות השאלה. הרחבה על השקת הקרנות בדהמרקר.

מנהל מחלקת השקעות ברשות ני"ע: ניצבנו בפני איום של תעודות סל, וכיום הציבור עומד בפני מוצר שקוף – קרנות סל

תמונת מצב – קרנות מחקות לעומת קרנות אקטיביות ב-2016 – בשנים קודמות ל-2016 קרנות מחקות על מדדי המניות היו אלטרנטיבה עדיפה למשקיעים – היקף הקרנות המחקות גדל, והתשואה היתה בהתאם למדדים. אבל ב־2016 קרנות מנייתיות בניהול אקטיבי הצליחו למשוך כספים ולגדול יותר מהקרנות המחקות – הסיבה, ככל הנראה, תשואות עודפות בקרנות האקטיביות. הקרנות האלו הפחיתו את משקל מניות הפארמה (טבע, מיילן, פריגו) ובעצם חסכו לעצמן את הירידה בתחום הזה, והשיגו תשואה עדיפה על פני הקרנות המחקות שמחויבות להחזיק את נכסי המדד (לרבות מניות הפארמה). כלומר, ב-2016, מנהלי ההשקעות ניצחו את הניהול הפאסיבי, אבל האם זה ייתכן לאורך זמן?

מרץ 2016 – האם אפשר להשוות בין קרנות מחקות לתעודות סל? שני מוצרים עם רעיון דומה – להשיג את תשואת המדד, ובכל זאת יש הבדלים – בעמלות, בשיטת המסחר, באפשרות לקנות ולמכור את הנכס. אז האם ניתן להשוות? הרחבה בכלכליסט

סיכום שנת 2015 במכשירים הפסיביים, שפורסם ב"גלובס" – מאז 2011 קפצו נכסי המחקות פי 10 ל-29.5 מיליארד שקל בסוף שנת 2015. מדובר על הגידול המרשים ביותר בתעשיית הקרנות, והמגמה ברורה – יותר מוצרי מדדים, פחות כסף בניהול אקטיבי. גם תעשיית תעודות הסל גדלה בשנים האחרונות והיא מנהלת נכון לסוף 2015 כ-104 מיליארד שקל.