בית ההשקעות "יצירות" מפרסמים היום סקירה שבועית. בסקירה כותבת איילת ניר: "בסוף 2008 ההנחה הרווחת בקרב כלכלנים רבים הייתה כי המשק הישראלי יחווה דפלציה בשנה העוקבת. מעטים העריכו כי האינפלציה תהיה חיובית, וגם אלו שצפו אינפלציה, לא חזו את עוצמתה – 3.9%".

על פי "יצירות", ההפתעה האינפלציונית ב-2009 הגיעה משלושה מקורות עיקריים: הראשון, סעיף הדיור שהתייקר ב- 5.6% ותרם 1.25 נקודות אחוז למדד השנתי; השני, מחיר הנפט הגולמי, שעלה בכ- 130% ותרם 0.9 נקודות אחוז למדד; והשלישי – המים לצריכה ביתית, שהתייקרו ב- 35.9% ותרמו 0.4 נקודות אחוז למדד. הסקירה הנוכחית מבקשת להתייחס לסיכון האינפלציוני הכרוך בשינוי מגמה בשוק הדלקים, שיבוא לידי ביטוי בעלייה חדה במחיר הנפט הגולמי: כשבוחנים את ההתפתחות במחיר חבית נפט גולמי ב- 2008 ו- 2009 כמו גם השנה, לא ניתן שלא לתהות, האם התסריט של 2009 צפוי לחזור על עצמו גם השנה, במיוחד על רקע תחזיות האינפלציה הנמוכות הקיימות כיום בשוק.

הירידה במחיר הנפט הגולמי ב-2008 נבעה מהמיתון הכלכלי העולמי שגרר בעקבותיו ירידה חדה בביקושים ויצר עודף היצע גדול. הירידה במחיר הנפט הגולמי השנה נובעת גם היא מעודף היצע גדול, שהוא תוצאה של הגידול בתפוקת הדלקים של המשק האמריקאי והתמתנות הביקוש העולמי לנפט על רקע החולשה בכלכלות אירופה וסין.

שילוב של צמיחה כלכלית שהחלה ב- 2009 יחד עם קיצוץ של 4.2 מיליון חביות ליום בתפוקת הנפט של מדינות אופ"ק ב-3 פעימות, הצליח לצמצם את עודף ההיצע ולהביא לשינוי במגמה ולעליית המחירים ב- 2009. על מנת שתמונה זו תחזור על עצמה, אנחנו צריכים להיות עדים לשיפור בביקוש לנפט ב-2015 ולצמצום משמעותי בתפוקת הנפט של אופ"ק.

אלא שבארבעה מתוך חמשת החודשים האחרונים, עדכנה סוכנות האנרגיה הבינלאומית את תחזית הביקוש שלה ל-2015 כלפי מטה. לפני תשעה ימים עודכנה התחזית שוב כלפי מטה ב- 230,000 חביות, ובמצטבר עדכנה הסוכנות את תחזית הביקוש כלפי מטה ב- 500,000 חביות, המהוות כ-1/3 מסך הגידול שהיה צפוי ב- 2015 על פי התחזית הראשונה. במקביל צופה הסוכנות כי היצע הנפט יוסיף לגדול, לאור הגידול הצפוי בתפוקה של המשק האמריקאי.

במצב כזה, קשה לראות כיצד עודף ההיצע הקיים כיום בשוק הנפט הגולמי יצליח להיסגר ללא צמצום ניכר בתפוקת המדינות החברות באופ"ק. אלא שעד כה, ובשונה מן העבר, בחר ארגון אופ"ק שלא לנסות לווסת את מחיר חבית הנפט באמצעות קיצוץ בתפוקה, והצהרות ששוחררו לעיתונות של בכירים בארגון (כמו שר הנפט הסעודי ואחרים) הצביעו על חוסר נכונות לנקוט בצעד שכזה.

האם הסיבה קשורה למאבק של מדינות אופ"ק באלו שאינן חברות בארגון (כמו רוסיה או ארה"ב), או ששיקולים פוליטיים פנים ארגוניים מונעים מאופ"ק להגיב לצניחת המחירים שעל פי מומחים קשורה לשת"פ של ערב הסעודית וארה"ב נגד רוסיה – קשה לומר, אך ללא קיצוץ משמעותי בתפוקת המדינות החברות באופ"ק, מחיר חבית הנפט הגולמי יתקשה לעלות ב- 2015.

איילת ניר צופה כי ריבית בנק ישראל תישאר ללא שינוי, וכותבים כי "לאחרונה עדכנו הכלכלנים את תחזיות האינפלציה שלהם ל- 12 החודשים הקרובים כלפי מטה, לאור הירידה החדה במחיר הנפט. האם העובדה שתחזיות האינפלציה יורדות, כמו גם התחזית לכך שהאינפלציה תחזור אל מעל לקו האפס רק במחצית השנה הבאה, צריכה לגרור את בנק ישראל להפחית את הריבית במשק? – להערכתי לא".

על פי ניר, כאשר בוחנים את הריבית מתוך זווית הראיה של יעד האינפלציה, אזי ריבית בנק ישראל צריכה להשתנות כאשר יש חשש מירידת מחירים מתמשכת ורק כאשר הפחתת הריבית יכולה להשפיע על הגורם הדפלציוני במשק. כלומר, הריבית לא צריכה להגיב לאירועים הבאים: ירידה מחירים הנובעת מהתאמת מחירים חד פעמית (למשל במחירי החשמל והמים בתחילת השנה הבאה). אינפלציה הינה עליית מחירים מתמשכת, ודפלציה הינה ירידת מחירים מתמשכת. בשל כך, התאמה חד פעמית במחירים של מוצרים ושירותים, אינה צריכה להיות מלווה בתגובה של הבנק המרכזי, משום שהיא לא צפויה לחזור על עצמה. אירוע נוסף אליו מתייחסת ניר, הוא ירידת המחירים נובעת מיבוא של דפלציה למשק. כאשר מחיר הנפט הגולמי לא מפסיק לרדת, מן הסתם הדבר משפיע על מדדי המחירים, כפי שראינו בחודשים האחרונים, וכפי שנראה גם בחודשים הבאים (מדדי דצמבר וינואר). אלא שמה תעזור הפחתת הריבית במשק? האם היא תצליח לשנות את המגמה בשוק הנפט העולמי? כמובן שלא. מסיבה זו ביקש פרופ' סטנלי פישר, כאשר כיהן כנגיד הבנק המרכזי, לקבוע בחוק בנק ישראל החדש, כי כאשר תתרחש סטייה מיעד האינפלציה, לבנק תינתן אפשרות להחזיר את האינפלציה ליעד תוך שנתיים ימים, זאת כדי לאפשר לבנק להימנע מפעולות שאין בהן הגיון או צורך.

לכן, כל עוד אין מיתון במשק, כל עוד הציבור לא משנה את התנהגותו הצרכנית בשל האינפלציה השלילית, וכל עוד הסיכונים של הפחתת ריבית נוספת משמעותיים, אין מקום להפחתת ריבית במשק. לאור האמור, אני צופה כי הריבית המוניטרית לחודש ינואר, שתתפרסם ב-29 בדצמבר, תישאר על כנה.

באשר לשוק האמריקאי: להערכת ניר, "הפד יתקשה להעלות את הריבית ב-2015, כל עוד מחיר הנפט הגולמי אינו מתקן והאינפלציה בפועל רחוקה מיעד הבנק המרכזי, ועל רקע המדיניות המוניטרית מסביב לגלובוס שמוסיפה להיות מרחיבה עד מרחיבה יותר. כך שאנו צופים כי הריבית המוניטרית בארה"ב תישאר על כנה לפחות עד מחצית השנה, ובסבירות גבוהה גם בחודשים שלאחר מכן".