אייל דבי, מנהל מחלקת מחקר מניות ישראליות בלאומי שוקי הון מנתח מה יקרה למניות בעקבות יציאת בריטניה מהאיחוד, ובכלל –  את השלכות היציאה של בריטניה מהאיחוד האירופאי. דבי זהיר בהתייחסות שלו, אחרי הכל – אין נביאים, אבל הוא מספק כמה תובנות חשובות – שווה קריאה

"הרפלקס המסורתי שלנו, כמעט בכל אירוע – בין אם הוא כלכלי ובין אם לא – הוא לשאול איך זה אמור להשפיע עלינו? ובכן, אם מתמקדים במילה "אמור", אז נראה לנו שלא יותר מדי. רק נבהיר שכאשר אנחנו אומרים "עלינו", אנחנו מתכוונים לאקוויטי המקומי.

"צריך לחלק את ההשפעה הצפויה לשניים, ואחר כך עוד פעם לשניים. ראשית, צריך להבחין בין ההשפעה הפיננסית, הווה אומר התנהגות המניות, לבין ההשפעה הריאלית – תוצאות החברות. לאחר מכן, יש לחלק לשניים גם את ההשפעה הפיננסית – בטווח המיידי, בתוך ההלם הראשוני; בטווח הבינוני, לאחר עיבוד ועיכול האינפורמציה.

"נתחיל מהסוף, כלומר מהשורה התחתונה – בכל מה שנוגע לנפגעים המיידיים, האקוויטי הישראלי הוא לא בראש הרשימה. אנחנו נמצאים במעגל יחסית רחוק, שכן הראשונים לספוג את גלי ההדף הם שוקי המטבעות, כך שיעבור עוד זמן עד אשר ההשפעות תחלחלנה לביצועי החברות, וגם אז, עיקר הפגיעה תהיה באלו הפועלות במדינות אירופה השונות. אז נכון, בשווקים הפיננסיים הנוכחיים, כאשר יורד גשם כולם נרטבים, אבל אם התגובה המקומית תהיה אלימה, הרי שהיא תייצר הזדמנויות השקעה.

"ההשפעה הריאלית: הקשר הריאלי של האקוויטי המקומי לכל עניין הברקזיט הוא כמובן דרך היצוא, שכן חלק לא מבוטל ממנו מופנה לשוק האירופאי. עם זאת, מרכז הכובד של היצוא המקומי לאירופה מרוכז בסקטורים מסוימים – תרופות ותעשייה מסורתית, בעיקר פלסטיקה. בנוסף, חשוב לזכור שהפגיעה ביצואניות המקומיות מתחלקת גם היא לשניים – היחלשות מטבע היצוא וירידה אפשרית בביקוש הריאלי. מובן שההשפעה הראשונה היא מיידית, בעוד השניה הדרגתית. וגם לגבי השפעת המטבע, ראוי לזכור שהרבה חברות מקומיות שמייצאות לאירופה העבירו לשם את מרכזי הייצור שלהן  – כך שלא רק ההכנסות הן באירו/פאונד, גם ההוצאות – מה שירכך באופן משמעותי את עוצמת הפגיעה ברווח הנקי. נקודה "מרגיעה" נוספת, היא העובדה שיש לנו גם לא מעט חברות שמייבאות מאירופה – שצפויות ליהנות מהיחלשות האירו.

"ההשפעה הפיננסית: מי מכם שחזה נכון את תוצאות משאל העם בבריטניה ומכר מניות, יבוא היום על שכרו. אין ספק שהתגובה המיידית תהיה אדומה, אך כרגע לא זו השאלה, שכן מה שמעניין יותר זו עוצמת המהלומה. במילים אחרות, כמה אחוזים ירד מדד ת"א 100, לפני שתתהפך המגמה? אין לנו תשובה, ואנחנו לא חושבים שלמישהו אחר יש, ולכן ההמלצה שלנו היא לאסוף בהדרגה – ככל שההיסטריה הולכת וגדלה כך להרחיב את היקף הרכישה, במיוחד בסקטורים שאינם קשורים "לחגיגה".

"הריבית כבלם: זה נושא לעוס לעייפה, אבל אין מה לעשות, הניסיון מלמד שבכל מה שנוגע לשוקי המניות, לריבית אפסית יש השפעה חיובית אדירה. מדוע זה חשוב? משום שכפי שהדברים נראים כעת, הריבית המזערית תישאר איתנו לתקופה ארוכה.

"סקטורים ומניות מרכזיות (שאנחנו מסקרים):

"כללי: אם יש תופעה וודאית שתתרחש, הרי שזו הנהירה לנכסים שנתפסים למוגנים ויציבים ("Risk off"). התוצאה היא שכל מה שתנודתי ונחשב לקצת מסוכן יספוג חבטה, וזה רלוונטי במיוחד למניות עם בטא יחסית גבוהה.

"בנקים מקומיים: אם לשפוט על יום שישי האחרון בשוקי אירופה, הרי שמבחינת מניות הבנקים זה היה יום שישי "השחור". זה לא רק משום הבטא הגבוהה שלהן, זה גם פועל יוצא של העובדה שלונדון היא המרכז הפיננסי של אירופה. לכאורה, האינסטינקט המיידי אומר שבמוקדם או במאוחר גם מניות הפיננסים המקומיות תצטרפנה למגמה, ולו רק בגלל ההנחה שבין סקטורים דומים קיימת רמת מתאם גבוהה. בפועל התמונה שונה, שכן חשיפתם של הבנקים בישראל לאירופה היא מוגבלת וצנועה – הם מוטים לשוק המקומי בצורה ברורה. לשון אחרת, איננו מזהים פגיעה משמעותית בתוצאות הפעילות הצפויות של הבנקים המקומיים, אך איננו יכולים להתכחש לעובדה הפיננסית, שמבחינת רמת התמחור הם עכשיו נראים לכאורה יקרים – ביחס לבנקים האירופאיים. האם זו סיבה שמצדיקה המלצת מכירה? ממש לא! ההיפך.

"חברות הביטוח: גם זה סקטור שבעיקרו מקומי, אך בניגוד לבנקים, היקף ההשקעות שלו בחו"ל הפך בשנים האחרונות להרבה יותר מהותי. אין לנו על כך מידע כמותי, אבל זה לא סוד שחברות הביטוח הסיטו החוצה את השקעותיהן – בין היתר לנדל"ן, וחלקו נדל"ן באנגליה. אז כן, תהיה כאן פגיעה מסוימת, אבל יחסית מוגבלת. נאמר זאת כך, אנחנו חושבים שלרגולטור המקומי יש השפעה הרבה יותר גבוהה על שוויין של החברות.

"דלק רכב: אנחנו מאד אוהבים את המניה, אבל התחזקותו הצפויה של הין היא בהחלט בשורה רעה. לא צריך להיות מומחה למטבעות, בכדי להבין שהכספים שיוצאים מהאירו והפאונד יזרמו בחלקם, אם לא ברובם, לעברו של המטבע היפני – מה שייפגע משמעותית ברווחיות הגולמית של דלק רכב. מחיר המניה משאיר לא מעט מקום לשחיקה, אבל אם התחזקות הין תימשך בעוצמה אנחנו ניאלץ להוריד את ההמלצה.בינתיים, עוד לא הגענו לאותה נקודה. אנחנו לא מסקרים את קרסו מוטורס, אך חשוב לציין שלגביה התמונה הפוכה, שכן מטבע היבוא המרכזי שלה הוא האירו, כך שהיחלשותו תוזיל מבחינתה את עלויות הרכישה.

"האחים נאווי: לא קשורים לשינויים האחרונים, לפחות לא מבחינת מהות העסקים.

"כיל: השפעה אינה חד משמעית. גם סקטור האשלג שרוי בשפל היסטורי ונראה היה כי הוא נוגע בנקודת התחתית, אולם השפעות הברקזיט אינן חד משמעיות בשל העלייה באי-הוודאות המדינית והכלכלית. במצב שכזה, כאשר יש חששות לתקינות מדינית וכלכלית, הסחורות הכלכליות עשויות להתאושש. מאידך, התחזקות הדולר והחשש מפגיעה של מיתון בביטחון התזונתי, עלולים ללחוץ את החוזים עם סין -להם ממתין השוק – כלפי מטה.

"ישראמקו: סקטור חיפושי הנפט והגז בישראל יושפע בדומה לסקטור הגלובאלי, דרך המגמות המאקרו כלכליות הכלליות. חברות הנפט והגז בעולם, השרויות במחזור שלילי, רשמו נפילות חדות עם היוודע תוצאות הרפרנדום הבריטי.  נציין כי בעוד במחירי הנפט הייתה התאוששות בחודשים האחרונים, הרי מחירי הגז הטבעי ובעיקר מחירי הגז הנוזלי (LNG), עדיין שרויים  בתחתית המחזור השלילי ו״מפגרים״ אחרי מחירי הנפט.  אי לכך, עבור מפיקות הנפט האירופאיות, צפויות השפעות הברקזיט להגביר את התנודתיות – הן בשל החששות מירידת הביקושים, והן בשל היותה של אנגליה המרכז הפיננסי למסחר בחוזי הגז באירופה. להערכתנו, נמשיך ונראה ביתר שאת בידול במכפילים בין פרויקטים קיימים בעלי תזרים יציב, שעיקר השקעות ההון בהם הושלמו – דוגמת מאגר תמר (חשיפה כמעט טהורה באמצעות ישראמקו) – לבין תמחור פרויקטים המחייבים השקעות רחבות היקף, דוגמת פיתוח מאגר לוויתן. לגבי השותפות בלוויתן – דלק קבוצה, דלק קידוחים, אבנר, רציו – אנו מצפים לעליה בקורלציה עם הסקטור הגלובאלי, עד לחתימת הסכם עם לקוח עוגן, כך שאם תירשמנה בהן ירידות שערים חדות, הדבר יהווה הזדמנות השקעה מצוינת בשותפויות של קבוצת דלק ובקבוצה עצמה.

"בתי זיקוק – בזן ופז: סקטור הזיקוק וקמעונאות הדלקים עשוי ליהנות מהמצב הקיים, במידה והברקזיט לא יביא למיתון ולהאטה כלכלית גלובאלית, שכן סקטור זה נהנה  מסביבת מחירי נפט נמוכים ומקונטנגו בחוזים על הנפט, כאשר החוזה לחודש השני נסחר בפרמיה על החוזה לחודש הקרוב.

"אלביט מערכות: בטווח הקצר עלולה להיות השפעה מינורית שלילית, אם בכלל, בשל שיתוף פעולה עם בריטניה. עם זאת, אי הוודאות המדינית, חזרת הגבולות והגברת המתחים ביבשת, עשויים דווקא להטיב עם אלביט מערכות – שהראתה התעוררות בסגמנט האירופאי ברבעונים האחרונים.

"תקשורת: חברות התקשורת חסינות יחסית לשינויים בכלכלה העולמית, כמו גם למחזור העסקי של המשק המקומי. ההכנסות שלהן מתבססת על צרכנים מקומיים, בעיקר דרך חבילות של שירותים עם מחיר קבוע. לפיכך, אנו מצפים כי חברות אלה תושפענה מהברקזיט בשוליים – אם בכלל. כמו כן, מאחר ורמת המחירים בה נסחרות כיום המניות אינה מנופחת, הן עשויות להוות מעין חוף מבטחים. עם זאת, ללא קשר לברקזיט עצמו, אלא כפועל יוצא של העלייה באי-הוודאות ובתנודתיות, ההעדפה שלנו היא להיחשף למניית בזק – נסחרת במחיר סביר, מניה גדולה ונזילה והעסק יציב ועתיר מזומנים.

"חברות מזון: גם חברות המזון יחסית חסינות, ובדרך כלל פחות נפגעות בתקופות של זעזועים. המכירות של רשתות המזון בישראל נובעות מהשוק המקומי בלבד. הברקזיט לא ישפיע על העסקים שלהן באופן ישיר, וגם אם הדבר יוביל למשבר רחב יותר באירופה ובעולם, נראה שאנשים לא יאכלו הרבה פחות. לדעתנו, שוק קמעונאות המזון בישראל בשנים האחרונות עבר לצריכה יותר מודעת וחסכנית (גידול של מגזר הדיסקאונט, עלייה בנתח השוק של המותג הפרטי), ולכן הוא פחות חשוף לתופעות ה- trading down. אם כבר, בעתות משבר אנשים אוכלים יותר בבית ורשתות המזון נהנות מכך. העדיפות שלנו בתוך הסקטור היא למניות ויקטורי ורמי לוי, שפחות ממונפות משופרסל ופעילותן מתרכזת בשוק הדיסקאונט.

אצל ספקי המזון הסיפור מעט יותר מורכב, היות ולשתי חברות המזון במעוף, פרוטרום ושטראוס, יש חשיפה לשווקים בחו"ל. אצל שטראוס החשיפה היא בעיקר לאירופה, ברזיל וארה"ב. עם זאת, המניה נסחרת במחיר סביר, כך שלדעתנו היא תיהנה מפרמיית יציבות של חברת מזון. כמו כן, למשקעים המקומיים אין כבר את "אופציית אסם", שבעבר הייתה המועדפת עליהם בתקופת של משבר.

פרוטרום חשופה יותר למתרחש בגוש האירו, כאשר 35% מפעילות החברה נובע ממערב אירופה. עם זאת, איננו חוששים כי פעילות החברה תיפגע באופן משמעותי, וזאת מכיוון שמוצרי החברה הינם רכיב עם עלות נמוכה יחסית – בתעשייה עם ביקוש קשיח יחסית. אם כבר, הסיכון כאן הוא החשיפה המטבעית (אירו מול הדולר, ומטבעות של שווקים מתפתחים). בניגוד לפעילות החברה, המניה עשויה להיות פחות חסינה – מחיר השוק מקפל בתוכו צפי לצמיחה אורגנית חזקה בשנים הקרובות, צפי שעלול להתמתן כאשר סביבת המאקרו נהיית קודרת יותר.

"אופנה: לרשתות האופנה אין חשיפה ישירה לאנגליה או לגוש האירו. באופן עקיף, הן מבצעות את הרכישות שלהן בדולר, כך שאם נראה התחזקות משמעותית של הדולר מול השקל הן בסופו של יום תיפגענה. נכון לעכשיו, הצפי הוא שהשקל יהיה יחסית יציב. אם המתרחש באיחוד האירופי יוביל למשבר כלכלי רחב, הרי שחברות האופנה תהיינה חשופות למחזור הכלכלי המקומי. המניות של רשתות האופנה כבר נשחקו, נוכח תוצאות חלשות של הרבעון הראשון, לכן איננו רואים במניות האלה סקטור פגיע במיוחד – ויחד עם זאת, גם לא חוף מבטחים. נציין שלחברת דלתא חשיפה עמוקה יותר למתרחש באירופה, כאשר 28% ממכירות החברה מגיעות מאירופה (14% מגרמניה).

שורה תחתונה: אנחנו לא האורחים המרכזיים ב"מסיבה" הזו, וטוב שכך".